巧避钢价过山车 熔断累购显神通—南京钢贸企业期权套保实战

产业企业应用金融工具管理价格风险逐渐深入。钢贸商采购过程中，针对短线价格低位探底以及中线偏强震荡预期下的套保需求，采用熔断累购期权，精准实现了减少多头套保亏损、优化多头建仓点位、实现大幅上涨行情下灵活调仓的三大风险管理目标。

[项目背景]

近年来，黑色产品受产地集中、需求具有季节性等因素影响，价格波动加大，无形之中增加了相关企业在风险管理上的难度。

2023年4月，全球粗钢产、销量环比均下降。国内市场上，南方雨季来临，成材需求较弱，虽然产业链在持续去库，但在情绪的带动下，黑色产品价格趋势性下跌。之后，随着成本的下移，钢厂利润有所修复，2023年5月，长流程钢厂出现复产动作。市场普遍认为，在此背景下，微弱的利好便会促使价格快速反弹。

南京某钢贸公司（简称A公司）是某工地的螺纹钢供应商，其套保是为了管理商品采购过程中的价格上涨风险。当时，该公司有几笔远期订单将在2023年7月出货，且按前1个月月均价结算，价格上涨可能会对经营造成较大影响，企业希望能够通过金融工具进行套保，降低采购成本，并保护利润率。他们打算在2023年6月底前机动采购3000~5000吨螺纹钢，进行备货。考虑到粗钢压产政策落地的影响，A公司预计，5月钢价低位探底，6月将偏强震荡。

A公司最先想到的是使用期货进行套保，但考虑到价格可能持续探底，担心期货做多在下跌行情下会带来套保的亏损风险和资金的追保压力，故考虑使用标准累计期权看涨方向——标准累购期权进行套保。虽然标准累购期权提供了一定的下跌“安全垫”，在行情震荡时仍有收益，但A公司也担心错过了行情大幅上涨的收益。

[具体流程]

方案介绍

笔者所在期货公司风险管理子公司了解到A公司的需求后，在原有的标准累购期权的基础上，制定了熔断累购期权方案：在震荡时获得采购补贴，在大幅下跌时以更低价格进行更多数量的采购，在大幅上涨时提前结束期权合约，并一次性获取上涨补贴。该方案一方面在探底行情中为多头套保头寸提供了“安全垫”，另一方面在大幅上涨时也能获得收益，并自动结束头寸，方便A公司后续及时调整策略。

虽然期权套保一定程度上降低了采购风险，但由于累计结构存在杠杆性，伴有市场风险和操作风险，A公司需要采取以下措施：一是定期进行市场监测和分析，及时调整套保策略；二是控制套保规模，避免过度套保或过度杠杆化。

开展过程

A公司于2023年5月29日开始交易，买入熔断累购期权，周期为1个月（22个交易日），每个交易日基础采购100吨螺纹钢，共2200吨，入场价为3500元/吨。

表为熔断累购期权方案

情景分析

图为熔断累购期权损益情况

每个交易日收盘价观察：

若当日3435元≤期货收盘价＜3565元，则A公司获得100吨3435元/吨头寸的收益，即收益=（收盘价-3435）×100；

若收盘价＜3435元，则产生100吨3435元/吨以下的跌幅亏损，相当于放弃3435元/吨以下低价采购的机会，实际采购成本为3435元/吨；

若收盘价≥3565元，则触发熔断机制，期权合约提前终止，A公司收益=（3565-3500）×未观察吨数。

最后1个交易日收盘价观察：

若存续期内，收盘价未超过上方价格3565元/吨，且到期日收盘价＜下方价格3435元/吨，则产生2200吨3435元/吨以下的跌幅亏损，相当于以3435元/吨的价格采购2200吨。

总收益为每个交易日的盈亏总和，期权结构费用为零，初始保证金为8%，逐日释放。极端行情下，A公司每个交易日都在价格跌破3435元/吨时采购100吨，共计采购2200吨，最后1个交易日又跌破3435元/吨，当日需采购2200吨，整个策略共计以3435元/吨的价格采购4400吨，但比按入场价3500元/吨采购优化了65元/吨的成本。

实际结算

表为A公司实际结算情况

A公司在2023年5月29日于3500元/吨入场，行情在第2个交易日开始下跌，如果使用期货套保，那么每个交易日都会有浮亏产生，但在使用熔断累购期权套保的场景下，由于收盘价仍落在结构“安全垫”之内（3435元≤期货收盘价＜3565元），企业不仅没有亏损，每个交易日反而还有100吨的采购补贴。行情于第4个交易日（6月1日）开始回升，当日收盘价比入场价3500元/吨高46元/吨，但熔断累购期权的实际收益为111元/吨。方案于第5个交易日收盘时敲出，敲出时不仅获得了前4个交易日的收益，还一次性获得剩余未观察的1800吨的采购补贴，每吨补贴65元，共计141000元，平均每吨获得采购补贴64.09元，且收回了所有保证金。

策略对比

若A公司没有使用熔断累购期权，而是使用标准累购期权，则在价格大幅上涨，并突破上方价格后，每个交易日的采购补贴为零，套保效果相对较弱。

表为标准累购期权方案

图为标准累购期权损益情况

表为标准累购与熔断累购结算数据对比

标准累购期权适合未来窄幅震荡的行情，区间宽，两倍杠杆分散至每个交易日，越临近到期日，观察头寸越小。

熔断累购期权适合未来震荡上行或有短期突破的行情，对下沿价格判断要求高。一旦敲出，就会大幅提高资金收益率，提前获得全部套保头寸上涨补贴，并且释放所有保证金，可滚动复购或灵活更换其他策略，但最后1个交易日面临多接1倍头寸的风险。

熔断后按需复购

熔断累购期权方案在2023年6月的行情走势中，套保效果良好，配合现货套保期限，A公司选择在6月滚动操作。第1笔于5月29日入场，6月2日敲出；第2笔于6月5日入场，6月9日敲出；第3笔于6月12日入场，6月13日敲出。一共获得采购补贴430600元，平均至3000吨采购计划中，每吨获得采购补贴143.5元。

表为A公司整体交易结算情况

[项目总结]

熔断累购期权方案的优势体现在以下方面：

其一，一定程度上缓解套保择时难的问题，构建“安全垫”，优化采购成本。

熔断累购期权在期货基础上建立了“安全垫”，在震荡或回调行情中具有缓冲作用，行情小幅不利变动时依然有收益或减少套保损失。

其二，解决标准累购期权“看对方向无收益”的问题。

标准累购期权具有震荡行情增收和低点建仓的优势，但大幅上涨超过上沿价格时收益为零，并且期权产品需要持续观察，占用了企业套保头寸和保证金。熔断累购期权在保留原有累购期权优势的前提下，让企业在大幅上涨时提前获得收益并及时了结头寸，便于企业后期调整套保策略。

其三，实现灵活平仓和个性化调整结构的目的。

为了及时应对行情变化，如盘中大幅上涨，熔断累购期权接受盘中平仓，平仓收益可能接近收盘时的敲出收益，可有效支持企业择时出场需求，防止行情冲高回落错过敲出时机，能够通过有效择时增加收益。此外，企业也可以通过平仓止损，缓解不断追保的压力以及规避最后1个交易日1倍整单数量头寸的亏损风险，并且平仓后可复购产品或调整策略，提高资金使用率。

熔断累购期权设计上，可根据企业套保成本及风控等个性化需求调整结构要素，以实现定制化：如设计不对称区间——收窄敲出区间，增加敲出概率，同时放宽敲入区间，降低采购成本；如调整杠杆——调整上下沿价格，收窄区间，换取最后1个交易日成交量为零。

综上所述，熔断累购期权助力企业突破了原有衍生品套保方案的瓶颈，精准达成减少多头套保亏损、优化多头建仓点位、实现大涨行情下灵活调仓的三大风险管理目标，拓展了场外衍生品套保应用情景，展现了场外衍生品的灵活性和创新性。

来源：期货日报 作者：俞一韵