运用期权工具助力聚酯企业风险管理
2023年1—4月PTA价格在5200—5800元/吨区间振荡，企业利用衍生品操作代替企业传统的“高抛低吸”的库存管理模式，变被动的库存管理为主动的库存管理模式。
某聚酯企业是华东一家中等规模的化纤企业，主要生产涤纶长丝和聚酯切片。由于聚酯产业竞争加剧，该聚酯企业希望通过期现结合和期权操作的方式，降低企业经营过程中的价格风险，提升企业的竞争优势。
企业需求：PTA是聚酯企业的主要原料之一，该聚酯企业常备1万吨左右的PTA库存，每月PTA采购量为2000吨。该企业希望利用PTA期权工具管理采购价格上行以及原料库存价格波动风险，更为灵活地套保，尽可能降低套期保值的资金占用成本。
针对PTA库存，卖出宽跨式期权进行动态库存管理
企业在持有一定规模安全库存的情况下，在区间振荡行情中，通过卖出宽跨式期权，收取权利金，进行动态库存管理可以同时实现以下目标：在价格跌到区间下沿时补库存；在价格涨至区间上沿时降库存；在价格于区间内波动时，收取权利金，不断降低库存成本，提高市场竞争力。
企业生产经营计划：2023年1—4月PTA价格在5200—5800元/吨区间振荡，由于该企业尚有1万吨的PTA库存，企业希望通过衍生品操作代替企业传统的“高抛低吸”的库存管理模式，变被动的库存管理为主动的库存管理模式。企业通过卖出宽跨式期权进行动态库存管理，有效对冲了库存价值贬值的风险，同时降低了库存成本，提高了企业在市场上的竞争力。
市场行情研判：PTA供给有增量预期，需求方面，聚酯开工负荷稳定偏强，聚酯及织造企业补库意愿下降，聚酯产成品库存小幅累库，产业链补库行情预计告一段落，同时加工费回升下，PTA价格宽幅振荡为主。
策略建议：该聚酯企业尚有1万吨的PTA库存，企业传统采取“高抛低吸”价格下跌补库、价格上涨去库的动态库存管理方式。我们建议该聚酯企业通过卖出宽跨式期权的方式进行动态库存管理，变被动为主动。
2023年1月13日现货价格5525元/吨，期货PTA2305合约价格5580元/吨，企业卖出看跌期权TA305-P-5400，收取权利金183元/吨；卖出看涨期权TA305-C-5800，收取权利金166元/吨。2023年3月15日， PTA现货价格上涨至5690元/吨，PTA2305合约价格上涨至5620元/吨；卖出的TA305-P-5400权利金消耗至42元/吨；卖出的TA305-C-5800权利金消耗至49元/吨。
如果不进行动态库存管理，该聚酯企业库存价值上升95元/吨，通过卖出宽跨式期权进行动态库存管理，其间市场价格未超出执行价格，企业收取两份权利金，总体库存增值幅度达到了353元/吨，为库存额外增值258元/吨，相当于在市场上获得了258元/吨的竞争优势。
针对PTA未来采购需求，买入看涨期权保值策略
为了防止采购价格上涨增加采购成本，可采取该保值策略。采用该策略可以同时实现以下目标：保护现（期）货空头头寸，规避价格大幅上涨成本增加的风险，同时保留价格下跌所带来成本降低的机会。
企业生产经营计划：该聚酯企业根据自身的生产计划和原料库存情况，拟在2023年5—7月份分别购买2000吨PTA。该企业担心国际原油持续上涨从成本端推动PTA价格，企业原料采购成本可能会大幅上涨；又担心PTA新产能投放以及市场需求回落带动PTA价格走低，企业采购成本或有下降可能。
市场行情研判：2023年以来原油继续处于宏观与供需博弈中。供需方面，沙特以及俄罗斯继续延长其自愿减产计划至12月底，极大影响了全球原油供给市场，同时叠加美国开启战略石油储备库存计划，全球原油商业库存进一步去化，现货市场流动性趋紧，原油供需矛盾依然较为突出。受原油价格走强影响，成本端继续给PTA价格带来较强支撑。从供应端来看，下半年来看，依然有较大的投产压力，同时下半年装置检修淡季背景下，PTA产量有望进一步释放。
策略建议：该企业作为PTA需求方，其利用PTA期权的主要目的是规避PTA价格大幅上涨的风险，同时企业亦希望保留价格下跌带来的成本降低的机会。考虑到2023年5月末PTA期权市场隐含波动率在25.7%左右，处于历史26%的分位点，历史波动率24.5%，处于历史31%的分位点。期权定价较低，适合采用期权买入策略。基于此，在与该企业沟通之后，建议其买入PTA看涨期权对冲未来PTA价格可能上行的风险。
2023年5月23日，该企业买入TA309-C-5400虚值看涨期权，行权价格为5400元/吨，支付权利金189元/吨。2023年7月28日，企业现货市场采购PTA，现货价格由5550元/吨上涨至6100元/吨，对应期货合约价格由5326元/吨涨至6098元/吨，则现货亏损（采购成本上升）、期权盈利，PTA现货、期权的损益情况如下：
表为PTA价格上涨时买入看涨期权套保损益
若企业不进行买入看涨期权套保，现货亏损（采购成本增加）550元/吨；买入看涨期权套保，期权盈利527元/吨。综合计算，期权基本弥补现货亏损，只有-23元/吨的对冲误差，这是由于期权时间价值损耗导致。
变被动等待为主动操作
买入期权套期保值，一方面，若现货头寸亏损，期权头寸盈利，则期权与期货进行保值的效果相同，均可以规避价格不利变化时的风险。另一方面，若现货头寸盈利，期权头寸亏损，则不论价格变化多大，买方亏损仅限于支付的权利金。因此买入期权，等于为企业买入了“价格保险”。对于期权买方，期权具有较强的杠杆作用，特别是虚值期权，权利金很低。与期货交易相比，期权的资金使用效率更高。运用期货为现货保值过程中，如果期货头寸亏损，就要追加交易保证金。若资金不能及时补足，会被强行平仓，套期保值计划将无法实现。利用期权进行套期保值时，买方支付权利金，不缴纳保证金，无论价格如何变化，都不需要追加保证金，因此，不存在资金不足无法实现套保计划的问题，资金管理也更加便利。
卖出宽跨式期权可以作为一种动态库存管理的策略，这种策略适用于对未来预期不大涨不大跌、宽幅振荡、看空波动率的行情，用以替代企业传统的库存管理模式，变被动等待为主动操作。利用卖出PTA期权宽跨式策略对库存价值进行动态管理，一方面可以实现企业在区间上下沿“降库存”和“补库存”的传统需求：另一方面，通过卖出虚值看涨和看跌期权，收取两份权利金，在市场区间振荡过程中，如果市场价格没有突破执行价，权力金将随时间消耗逐步兑现。在市场价格振荡过程中，能够帮助企业不断降低库存成本，变库存资产为生息资产，从而在市场上获得长期的竞争优势。
来源：期货日报 作者：牛秋乐 冯世佃
